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24/07/2023

O caso Ripple e porque é preciso acompanhar as decisões norte-americanas

Por

Dayana Uhdre

Nos últimos anos, os ativos digitais ou criptoativos ganharam destaque como uma forma inovadora de investimento e captação de recursos. No entanto, sua classificação jurídica como valores mobiliários é um aspecto crucial para entender as obrigações legais e regulatórias que envolvem esses ativos. Inclusive é essa uma das principais ordens de preocupações subjacentes a inúmeros projetos e/ou empreendimentos Web 3. Afinal, a oferta de criptoativos, que possam ser enquadrados como valores mobiliários, sem a observância do regime legal e sem a devida autorização dos órgãos reguladores pode acarretar penalidades administrativas e penais. 

 

Com o início do desfecho do caso Ripple, a jurisprudência norte-americana, provocada por processos instaurados pela SEC nos últimos anos, começa a analisar se alguns criptoativos se enquadram na delimitação de valores mobiliários, caracterizando oferta ilegal dos mesmos. Hoje, nosso objetivo aqui é explorar os argumentos que levaram a compressão, pelo Tribunal Federal de Nova Iorque, de que parte das ofertas/aquisições da XRP, do protocolo Ripple, não seriam ofertas/aquisições de valores mobiliários.  

 

Poderia-se questionar a utilidade em se analisar decisão judicial oriunda de outro país face a disciplina específica e soberana in terra brasilis. Ocorre que alguns bons motivos parecem justificar tal esforço, especialmente porque estamos falando do ecossistema de criptoativos. Primeiro, trata-se de operações que tem por objetivo operacionalizar que as trocas de valores sejam feitas em ambiente digital, intangível, e, portanto, sem limitações de barreiras territoriais. É dizer, estamos falando de transações que por design tendem a ser transnacionais e globais. Segundo, a relevância sociopolítica dos Estados Unidos é indiscutível, mormente quando falamos de mercado financeiro. 

 

Assim, as decisões judiciais que estabeleçam parâmetros normativos aplicáveis ao mercado de capitais tendem a influenciar fortemente as interpretações a serem levadas a efeitos nos territórios de outros países relativamente ao tema. Terceiro, tanto a afirmação antecedente parece fazer sentido que há previsão expressa, nesse sentido, no bojo do Parecer de Orientação 40/2022 da CVM, verbis:  "Ciente, (...), de que a definição legal brasileira de contrato de investimento coletivo tem inspiração no direito americano, a CVM acompanha com atenção a interpretação naquela jurisdição dos casos em que criptoativos são enquadrados como valor mobiliário"[1].


Logo, compreender os requisitos que potencialmente podem afastar ou não o enquadramento de um criptoativo a valor mobiliário, através do caso Ripple, é de suma importância para que se consiga construir parâmetros jurídicos que traga maior segurança jurídica aos empreendimentos em Web3. Antes de entrarmos no breve exame da sentença recém proferida pelo Tribunal norte-americano, é de se esclarecer que nos Estados Unidos eventual enquadramento dos criptoativos como valores mobiliários (por conformarem-se a verdadeiros contratos de investimento coletivo) é baseado no Teste de Howey, o qual exige cumulativamente os seguintes elementos:

  

a) Investimento de dinheiro: os investidores devem contribuir com dinheiro ou seu equivalente. No caso de aquisição de criptoativos tal requisito estaria satisfeito no caso do uso de moeda fiduciária ou criptoativo outro em troca do criptoativo "desejado".

b) Investimento em um empreendimento comum: os investidores devem estar em um esforço conjunto com os emissores ou terceiros associados, compartilhando riscos e recompensas.

c) Expectativa de lucros: os investidores devem ter uma expectativa de obter lucros por meio dos esforços de terceiros.

d) Esforços de terceiros: os lucros esperados devem resultar principalmente dos esforços dos emissores ou de terceiros associados.

 

 

Pois bem, da leitura da sentença do caso é possível depreender que o exercício que o magistrado responsável pelo caso fez foi o de identificar se tais requisitos foram ou não preenchidos em três situações distintas relacionados a oferta/ aquisição da XRP (criptomoeda do ecossistema Ripple). Na primeira, relativa a venda do criptoativo a investidores institucionais, ficou consignada ser operação que se enquadra na definição do que seria contrato de investimento coletivo. Entendeu o magistrado que para além de investimento em dinheiro (comum a todos os três casos), no caso dos investidores institucionais, os demais requisitos também estão preenchidos. Há investimento em empreendimento comum porque há reunião de ativos e a riqueza dos compradores institucionais estavam ligadas ao sucesso da empresa, bem como ao sucesso de outros compradores institucionais. Ainda, afirmou que o terceiro e quarto critérios também são verificados haja vista, "pela realidade econômica" da operação, ser razoável que os investidores institucionais, pela posição em que situados, adquiriram XRP com a expectativa de que obteriam lucros dos esforços da Ripple[2]. 

 

No que se refere às "vendas a varejo", chamadas no corpo da decisão como "vendas programáticas", em que a venda de XRP é endereçada ao público por meio de prestadores de serviços de ativos digitais, caso das "exchanges". Nesse ponto, o juízo teve em foco a "realidade económica" da transação e concluiu que aqui, diferentemente do caso das vendas a entes institucionais, não há qualquer expectativa razoável de lucro advindo de esforços empresariais ou de gestão da Ripple Labs. Apertada síntese, restou consignado na sentença que: (i)os compradores não sabiam se estavam a comprar à Ripple Labs e não tinham qualquer intenção de financiar a empresa, uma vez que se tratava de transações  "às "cegas", isto é não se sabia de quem se adquiria ou para quem se vendia o criptoativo; e (ii) não houve promessas ou ofertas da Ripple relativamente às vendas ao público (varejo) que levassem os compradores dessa categoria a razoavelmente  esperar lucros dos esforços da Ripple[3]. Restaram ausentes assim o terceiro e quarto critérios do HoweyTest.

 

Por fim, relativamente a categoria "outras distribuições", tais como alocações de XRP a empregados a título de indenização e a programadores terceiros, o juiz do caso conclui que estas distribuições não envolviam um investimento de dinheiro e que, portanto, não cumpriam sequer o primeiro critério do teste Howey. Em suas palavras, a instrução mostra que os destinatários das "outras distribuições" não pagaram dinheiro ou "alguma consideração tangível e definível" à Ripple. Pelo contrário, a Ripple pagou XRP a esses funcionários e empresas, razão pela qual tal categoria não satisfaz o primeiro critério de Howey de que haja um "investimento de dinheiro" como parte da transação ou esquema[4].

 

Pois bem, dois comentários nos parecem merecer destaque. Primeiro, a análise feita pelo juízo teve em foco a operação subjacente, e não o "cripto" em si. Em outras palavras, é para as transações realizadas com o criptoativos, para a funcionalidade por eles (ativos digitais) desempenhadas no caso concreto, e não para o token em si, que o exame do magistrado se pautou. Segundo,  a decisão parece ter levado em consideração a qualificação do comprador do criptoativo. É dizer, o magistrado entendeu ser necessário distinguir os casos em que as aquisições tinham, ou não, na ponta um "agente qualificado", digamos assim. É que no caso das "vendas institucionais" é razoável presumir que a aquisição do criptoativo, e a natureza e teor dos contratos firmados por quem tem maiores condições de compreender e discernir o modelo de negócio proposto, tinham o objetivo inafastável de verter valores para um empreendimento comum e obter retorno (lucro) oriundo de esforço levado a efeito pela Ripple Labs. Tal presunção já não pareceu fazer sentido, aos olhos do magistrado, quando em causa vendas para o atacado. De se destacar, no entanto, não ter sido objeto de análise as operações levadas a efeito no mercado secundário, de modo que o precedente firmado tem em foco transações afetas apenas ao mercado primário... 

 

Aguardemos as cenas dos próximos capítulo (e dos próximos julgados), mormente tendo em consideração, repita-se, que os movimentos de enquadramento (ou não) dos criptoativos como valores mobiliários nos EUA podem influenciar de forma significativa o cenário brasileiro. 

 

SENTENÇA DISPONÍVEL NA ÍNTEGRA: https://www.nysd.uscourts.gov/sites/default/files/2023-07/SEC%20vs%20Ripple%207-13-23.pdf

 

NOTAS:

[1] Comissão de Valores Mobilários. Parecer de Orientação n.40/2022, p. 7. 

[2] Isto é, a  partir das comunicações da Ripple, sua campanha de marketing e a natureza mesmo das "vendas institucionais", é razoável se concluir que os investidores entenderam que a Ripple usaria o capital recebido dessa "vendas institucionais" para melhorar o mercado de XRP e desenvolver usos para o XRP Ledger, aumentando assim o valor do XRP. Vide p. 18-19 da sentença.

[3] É dizer, não houve contratos, nem materiais promocionais dirigidos a estes compradores, nem qualquer prova de que certas declarações dos funcionários e directores da Ripple fossem representações da Ripple relativamente aos seus esforços. Vide p. 24-25 da sentença.

[4] No original: "The Other Distributions do not satisfy Howeys first prong that there be an investment of money” as part of the transaction or scheme. (...) Here, the record shows that recipients of the Other Distributions did not pay money or some tangible and definable consideration” to Ripple. To the contrary, Ripple paid XRP to these employees and companies. And, as a factual matter, there is no evidence that Ripple funded its projects by transferring XRP to third parties and then having them sell the XRP,” SEC Mem. at 31, because Ripple never received the payments from these XRP distributions". Vide p. 26 da sentença


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